瀘州老窖(000568)2015年以來(lái)動(dòng)作不斷，先是股份公司進(jìn)行管理層換屆，再是集團(tuán)層面人事變動(dòng)，又是梳理產(chǎn)品線，但在一片贊譽(yù)聲中，中金公司卻有不同看法。近日，中金公司發(fā)布了一份關(guān)于瀘州老窖的研報(bào)，將瀘州老窖的評(píng)級(jí)下調(diào)至“中性”，理由是國(guó)窖1573、窖齡酒、特曲產(chǎn)品提價(jià)后整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不明顯，渠道利差不足以帶來(lái)2016年的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)。

單季度盈利能力下降

2015年12月29日晚間，瀘州老窖披露了2015年度業(yè)績(jī)預(yù)告。公司預(yù)計(jì)2015年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為133728萬(wàn)元-149565萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)52%-70%;基本每股收益盈利0.95元-1.07元。對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，公司稱(chēng)主要系收入和投資收益較去年同期大幅增長(zhǎng)。

乍一看，這一業(yè)績(jī)?cè)龇�絕對(duì)稱(chēng)得上是高增長(zhǎng)，但是從單季度來(lái)看，瀘州老窖的壓力卻不小。2015年第一季度、第二季度、第三季度公司分別實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為5.4億元、4.81億元和3.01億元，而按照業(yè)績(jī)預(yù)告來(lái)計(jì)算，第四季度盈利金額為1447.02萬(wàn)元-17284.02萬(wàn)元，其第四季度的盈利金額可能不足億元，是全年中業(yè)績(jī)最差的季度。

難道第四季度是白酒的淡季?答案肯定是否定的。不過(guò)，自從白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整以來(lái)，第四季度卻成為了瀘州老窖業(yè)績(jī)最差的季度。

數(shù)據(jù)顯示，2013年開(kāi)始，瀘州老窖業(yè)績(jī)開(kāi)始出現(xiàn)下滑，其中表現(xiàn)最明顯的就是第四季度，可見(jiàn)第四季度很能作為判斷公司業(yè)績(jī)的一個(gè)風(fēng)向標(biāo)。2013年全年公司業(yè)績(jī)下滑幅度為21.69%，而第一、第二、第三、第四季度分別下滑11.64%、5.88%、6.48%和48.64%;2014年全年下滑74.41%，第一、第二、第三、第四季度分別下滑56.86%、30.88%、67.64%和150.15%。

2015年從整體業(yè)績(jī)來(lái)看，瀘州老窖全年業(yè)績(jī)?cè)龇�高達(dá)七成，但是其第四季度業(yè)績(jī)卻是所有季度中最低的，可見(jiàn)瀘州老窖的恢復(fù)情況并不明顯。

高端競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇

對(duì)于瀘州老窖的這一業(yè)績(jī)預(yù)告，申萬(wàn)宏源(000166)、中泰證券等券商紛紛表示看好，不過(guò)中金公司卻有不同的聲音。近日，中金公司發(fā)布一份研報(bào)，直指瀘州老窖業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，下調(diào)其評(píng)級(jí)至“中性”。

在中金公司看來(lái)，瀘州老窖的盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)低于其原有15.6億元的預(yù)測(cè)值，主要源于控量提價(jià)和較大渠道費(fèi)用投入造成營(yíng)收和利潤(rùn)承壓。中金公司還指出，2016年瀘州老窖將繼續(xù)這一趨勢(shì)，原因是在于公司國(guó)窖1573、窖齡酒、特曲產(chǎn)品提價(jià)后整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不明顯。

“2016年高端競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇，在茅臺(tái)繼續(xù)大力度放量擠壓高端市場(chǎng)背景下，五糧液預(yù)期價(jià)格放松加大放量，國(guó)窖600元定價(jià)缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，渠道利差不足以帶來(lái)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)。”中金公司在研報(bào)中寫(xiě)道：“窖齡酒主推250元的60年窖齡對(duì)于這一缺乏品牌基礎(chǔ)的系列品牌并不務(wù)實(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手均為具備領(lǐng)先品牌和規(guī)模優(yōu)勢(shì)的天之藍(lán)、劍南春、水井坊、酒鬼酒以及區(qū)域強(qiáng)勢(shì)品牌，競(jìng)爭(zhēng)壓力仍然較大。”而特曲經(jīng)過(guò)控量提價(jià)需要達(dá)到180元價(jià)格才能實(shí)現(xiàn)經(jīng)銷(xiāo)商微利，顯著偏差于主流市場(chǎng)消費(fèi)價(jià)位，在當(dāng)前環(huán)境下放量難度較大。

在費(fèi)用方面，中金公司預(yù)計(jì)瀘州老窖的費(fèi)用投入會(huì)繼續(xù)加大，特別是銷(xiāo)售人員投入和終端費(fèi)用會(huì)繼續(xù)增加。

12月25日，有關(guān)瀘州老窖提價(jià)的消息甚囂塵上。中金公司不看好瀘州老窖的逆勢(shì)提價(jià)，在其看來(lái)：“整個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的重心在下移，公司逆勢(shì)提價(jià)策略不符合當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境，單方面解決自身渠道大規(guī)模推廣的費(fèi)用來(lái)源問(wèn)題，在收入增加同時(shí)費(fèi)用補(bǔ)貼同步加大，可持續(xù)性不強(qiáng)。”因此，中金公司不僅下調(diào)了瀘州老窖的盈利預(yù)測(cè)，而且將其評(píng)級(jí)也下調(diào)至“中性”。