行業(yè)判斷：客觀看待調(diào)整 謹(jǐn)慎預(yù)判來年

我們本周參加瀘州老窖投資者交流會，管理層謹(jǐn)慎預(yù)判19年仍將處于行業(yè)調(diào)整期，一季度將是風(fēng)險(xiǎn)釋放時(shí)點(diǎn)。公司對自身優(yōu)劣勢認(rèn)識清晰，19年重點(diǎn)工作規(guī)劃清晰，來年國窖挺價(jià)、特曲頭曲等產(chǎn)品續(xù)力及市場下沉，將是公司增長動力，期待執(zhí)行到位。我們認(rèn)為，自三季報(bào)調(diào)低行業(yè)增長預(yù)期之后，公司來年穩(wěn)增依然可期，盈利預(yù)測置信度較高，維持“強(qiáng)烈推薦-A評級”。

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行業(yè)判斷：客觀看待調(diào)整，謹(jǐn)慎預(yù)判來年。公司管理層基于對白酒行業(yè)經(jīng)濟(jì)后周期特征，及上市酒企三季報(bào)披露承兌匯票、預(yù)收賬款等指標(biāo)，預(yù)判行業(yè)調(diào)整期在19年仍將持續(xù)，明年一季度將成為行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)釋放時(shí)點(diǎn)。未來2-3年看，管理層判斷市場份額將向大型酒企加速集中，溝通媒介變革將推動渠道結(jié)構(gòu)的巨大變化，80后消費(fèi)理念與前代具有明顯變化。我們認(rèn)為，客觀看待行業(yè)調(diào)整期，調(diào)低19年增長目標(biāo)，當(dāng)前對各家酒企而言均是務(wù)實(shí)的選擇。

公司來年規(guī)劃：圍繞品牌提升及市場延伸發(fā)力，收入目標(biāo)穩(wěn)增。公司對19年收入費(fèi)用規(guī)劃及營銷工作側(cè)重方面給出清晰指引：

(1)收入指引正增，規(guī)避低效費(fèi)用投放。管理層坦承19年面臨行業(yè)增長壓力，但公司目標(biāo)正增長，我們認(rèn)為公司今年提前調(diào)整，且渠道較強(qiáng)掌控力，將形成增長支撐。行業(yè)整體看，需求壓力或?qū)�帶來費(fèi)用投放大幅度提升，公司則綜合考慮各家投放導(dǎo)致效率降低，預(yù)計(jì)公司來年上半年將維持今年費(fèi)用率，且側(cè)重費(fèi)用投放效率考核;

(2)升品牌：預(yù)計(jì)國窖堅(jiān)定挺價(jià)，特曲頭曲等續(xù)力。在行業(yè)需求放緩背景下，我們預(yù)計(jì)各家酒企將在春節(jié)前盡量多地完成19年任務(wù)，淡季堅(jiān)定挺價(jià)，國窖在“升品牌”策略下，料同樣將采取此策略，因此建議放低來年增長預(yù)期。放眼更長遠(yuǎn)視角，國窖品牌與其他高端品牌體量相差仍懸殊，策略上布局年輕消費(fèi)群體，我們亦期待公司在品牌建設(shè)上持續(xù)投入。公司特曲頭曲等中低檔產(chǎn)品增長趨勢在今年已有體現(xiàn)，預(yù)計(jì)明年將貢獻(xiàn)增長動力。

(3)擴(kuò)市場：因地制宜開發(fā)渠道，下沉覆蓋空白市場。在行業(yè)調(diào)整期，動銷變緩導(dǎo)致渠道資金壓力，更考驗(yàn)渠道商和廠商的利益一致性，老窖在三種渠道模式綜合運(yùn)營下，因地制宜開發(fā)渠道，下沉至競品覆蓋面較弱的縣級市場，區(qū)域上側(cè)重于“東進(jìn)南下”。據(jù)我們草根調(diào)研，公司近期在華東、華南及西南省內(nèi)市場均在加大旗艦店建設(shè)。

運(yùn)籌帷幄，規(guī)劃清晰，期待政策穩(wěn)定及執(zhí)行到位。整體來看，公司對自身所處地位、優(yōu)劣勢及重點(diǎn)工作定位清晰，具有較強(qiáng)戰(zhàn)略判斷能力，在渠道建設(shè)及產(chǎn)品體系規(guī)劃上思路明確。我們期待公司能夠執(zhí)行落地，維護(hù)現(xiàn)有渠道模式，延續(xù)政策穩(wěn)定性，扎實(shí)渠道工作及品牌氛圍營造，循序漸進(jìn)提升品牌，為后續(xù)的反彈復(fù)蘇做好準(zhǔn)備。

維持“強(qiáng)烈推薦-A評級”，目標(biāo)價(jià)52元。公司今年調(diào)整在先，來年圍繞著國窖體系挺價(jià)策略，拉升品牌高端，同時(shí)中端產(chǎn)品發(fā)力，渠道上通過開拓空白市場，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。我們維持18-20年EPS 2.28、2.62和3.09元預(yù)期， 52元目標(biāo)價(jià)，對應(yīng)19年20倍PE，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求下行、批價(jià)回落、競爭加劇