2018 年前三季度青島啤酒實現營業收入 236.4 億元，同比增長 1.09%; 實現歸母凈利潤 21 億元，同比增長 12.3%; 扣非后實現歸母凈利潤 18.02億元， 同比增長 6.68%。報告期內公司執行新收入準則， 將原計入銷售費用的市場助銷投入調整沖減營業收入， 按可比口徑， 前三季度營業收入同比增加 5.24%。 單三季度公司實現收入 84.87 億元，同比增長 1.98%( 可比口徑 Q3 單季收入同比增長 5.8%); 實現歸母凈利潤 7.98 億元，同比增長 10.6%。 三季報公司業績符合預期，單季收入同比增速較 Q2 繼續改善。我們預計 18-20 年 EPS 為 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， 維持“買入”評級。

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銷量保持高于行業增速，噸價同比提高 4.51%

前三季度青島啤酒銷量為 719 萬千升， 同比增長 0.8%。 根據統計局數據，三季度啤酒行業銷量整體下滑約 1.4%， 青啤銷量增長高于行業增速，實現了 0.38%的銷量增長。三季度單季公司產品結構繼續提升， 高端系列保持強勁增長勢頭，“奧古特、鴻運當頭、經典 1903、 純生啤酒”等高端啤酒共實現銷量147 萬千升，同比增長 6.5%;青島經典等中檔產品實現銷量195 萬千升，同比增長 2.6%; 嶗山等其他品牌低端產品實現銷量 377 萬千升，同比下滑 2.3%。在產品結構提升及年初以來的提價貢獻下，青啤前三季度噸價在可比口徑下增長 4.51%，較上半年環比提高 0.5 個百分點。

凈利率同比改善， 子公司處置如期進行

Q3 單季公司毛利率為 39%， 銷售費用率為 15.3%， 考慮公司執行新收入準則影響， 計算 Q3 單季“ 毛利率-銷售費用率”比率為 23.7%， 該比率同比提高 0.78 個百分點， 環比提高 2.6 個百分點，表明公司通過產品結構提升和直接提價應對成本上漲壓力， 已取得明顯成效。 Q3 單季公司確認資產減值損失 5187 萬元， 確認資產處置收益 4261 萬元， 主要系報告期內個別子公司計提固定資產減值損失及處置固定資產利得增加所致。 面對啤酒行業整體產能過剩、 產能利用率較低的現狀， 青啤針對子公司的處置表明公司已經開始積極梳理產能， 未來產能優化有望為盈利能力提高做出貢獻。

受益于消費升級，維持“買入”評級

青島啤酒具備較強的品牌影響力， 受益于行業產品結構加速升級。今年以來公司通過直接提價及產品結構提升消化成本壓力， 通過子公司處置積極進行產能優化。三季度青島啤酒凈利率達到 9.4%，較去年同期提高 0.7pct。根據前三季度公司的實際經營情況，我們維持 2018-2020 年盈利預測，預計公司 2018-2020 年 EPS 分別為 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， YOY 分別為 25%、 24%和 22%，可比公司 2019 年平均 PE 估值水平為 22 倍， 考慮公司品牌溢價及成長性， 給予公司 2019 年 24-25 倍 PE 估值， 目標價34.94-36.40 元，維持“買入”評級。

風險提示：食品安全問題，原材料價格波動的風險，產能消化風險。