青青稞酒預(yù)計(jì)凈利同比降15%-20% 中性評(píng)級(jí)

事項(xiàng)：

青青稞酒發(fā)布2014年業(yè)績(jī)預(yù)增修改公告，凈利同比降15%-20%，降幅超3季度財(cái)報(bào)的預(yù)告。下降的主要原因：2014年，受白酒行業(yè)整體深度調(diào)整影響,營(yíng)業(yè)收入較去年同期下降5%-10%;由于加大市場(chǎng)營(yíng)銷力度和管理支出，費(fèi)用較去年同期增長(zhǎng)較大，公司業(yè)績(jī)較去年同期有一定程度的下降。

平安觀點(diǎn)：

估計(jì)4Q14收入降幅與1-3Q14差不多，基本符合我們的預(yù)期，4Q14凈利降幅則超出我們的預(yù)期。4Q14業(yè)績(jī)繼續(xù)下滑顯示西部地區(qū)白酒消費(fèi)對(duì)整風(fēng)運(yùn)動(dòng)的反應(yīng)有滯后性。若取收入預(yù)告增速區(qū)間的中值-7.5%測(cè)算，4Q14營(yíng)收降-9%，降幅與1-3Q14差不多。4Q14凈利降幅區(qū)間位于32%-59%，高于我們下降19%的判斷。

我們已經(jīng)在3季報(bào)點(diǎn)評(píng)中提示了，3Q14收入雖然恢復(fù)增長(zhǎng)，但據(jù)此判斷公司銷售已經(jīng)企穩(wěn)可能為時(shí)尚早，主要由于西部地區(qū)白酒消費(fèi)對(duì)整風(fēng)運(yùn)動(dòng)的反應(yīng)有滯后性。

估計(jì)2014年收入下滑主要由于青海省內(nèi)市場(chǎng)需求萎縮所致，省外市場(chǎng)總體可同比持平。整風(fēng)運(yùn)動(dòng)前，西北地區(qū)中高檔酒需求政務(wù)及國(guó)企需求占比高，民間消費(fèi)能力較弱，整風(fēng)運(yùn)動(dòng)的影響從政府到國(guó)企逐級(jí)展開(kāi)，而民間消費(fèi)基數(shù)太低無(wú)法彌補(bǔ)中高檔白酒需求的下滑。公司在青海市場(chǎng)品牌力雖然很強(qiáng)，不過(guò)由于市占率較高，省內(nèi)市場(chǎng)擴(kuò)張空間有限，已經(jīng)達(dá)到50%以上，因此省內(nèi)市場(chǎng)容量大幅下降之后，難以在通過(guò)擠壓競(jìng)品來(lái)獲得增長(zhǎng)。因此，估計(jì)2014年青海省內(nèi)收入出現(xiàn)明顯下滑。

省外市場(chǎng)分化較大，由于部分省外市場(chǎng)仍處于擴(kuò)張期，估計(jì)2014年省外市場(chǎng)總體收入同比有望持平。

分品種看，根據(jù)我們草根調(diào)研，估計(jì)中檔酒(100-200元價(jià)位)和散酒(60-70元)有望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，中高端酒(200元以上)受整風(fēng)運(yùn)動(dòng)和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的影響降幅較大。

費(fèi)用投入大增可能是4Q14凈利大幅下降的主因。由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，我們判斷4Q14公司的費(fèi)用投入可能加大，銷售和管理費(fèi)用率同比均大幅上升。由于行業(yè)還處于調(diào)整期，我們判斷公司也可能做適當(dāng)?shù)挠�余管理，預(yù)提部分費(fèi)用。

根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，我們下調(diào)2014年凈利預(yù)測(cè)6%，預(yù)計(jì)2014-2016年?duì)I收同比-7.3%、+8.0%、+10%，凈利同比-17.4%、+8.5%、9.2%，EPS為0.69、0.74、0.81元。

公司管理和銷售團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，西北市場(chǎng)復(fù)制青海模式，未來(lái)仍有較大的成長(zhǎng)空間，投資機(jī)會(huì)來(lái)自于未來(lái)公司在西部地區(qū)可能重現(xiàn)高速擴(kuò)張的態(tài)勢(shì)。考慮到公司短期銷售仍難言企穩(wěn)，維持“中性”的評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：中西部地區(qū)白酒行業(yè)調(diào)整的時(shí)間超出我們的預(yù)期。