山西汾酒調(diào)研報(bào)告：三年考核圓滿達(dá)成 加速?gòu)?fù)興

事件描述

我們近期參加了公司的投資者交流會(huì)。

方正觀點(diǎn)

1、三年目標(biāo)超額完成，改革成績(jī)顯著：今年是汾酒三年目標(biāo)責(zé)任對(duì)賭最后一年，公司已超額完成目標(biāo)，預(yù)計(jì)集團(tuán)酒類營(yíng)收有望達(dá)到120億元左右。同時(shí)，公司順利完成集團(tuán)整體上市，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易基本消除，治理結(jié)構(gòu)改善。通過(guò)三年大力改革，公司已實(shí)現(xiàn)脫胎換骨，在組織隊(duì)伍建立、營(yíng)銷體系打造、區(qū)域布局?jǐn)U張、銷售規(guī)模增長(zhǎng)等方面均取得跨越式提升，經(jīng)營(yíng)潛力大幅釋放。

2、省外占比達(dá)到歷史新高，青花下半年發(fā)力，增速超預(yù)期：分產(chǎn)品看，今年玻汾收入繼續(xù)保持了50%以上高速增長(zhǎng)，動(dòng)銷良性，全國(guó)化路徑清晰;青花從三季度發(fā)力，增速逐季提升，預(yù)計(jì)全年增速可達(dá)到40%以上，占整體收入比重近30%，背后再次印證次高端大邏輯，公司發(fā)力重心向青花傾斜。分區(qū)域看，公司增長(zhǎng)主要由省外貢獻(xiàn)，目前省內(nèi)外銷售占比已達(dá)44:56，外埠市場(chǎng)比重升至歷史最高水平，公司在全國(guó)化布局上一直注重發(fā)力節(jié)奏，不同區(qū)域交替貢獻(xiàn)增量，省外市場(chǎng)處于良性擴(kuò)張中。

3、明年控玻汾、放青花，青花20/30目標(biāo)雙十億增量，業(yè)績(jī)有望保持高彈性：經(jīng)過(guò)三年高速增長(zhǎng)，明年公司定調(diào)為深度調(diào)整年，核心為“一控三提”(控量、提質(zhì)、提價(jià)、提效)，以“做優(yōu)”當(dāng)先;產(chǎn)品策略上，“控玻汾、放青花”，提出青20/30雙十億增量目標(biāo)，目前青20在渠道的氛圍已明顯起勢(shì)，青30也有系統(tǒng)運(yùn)作思路。但次高端和高端運(yùn)作不同于低端產(chǎn)品，明年低基數(shù)上放量后，長(zhǎng)期健康擴(kuò)容需要持續(xù)在組織、營(yíng)銷以及消費(fèi)者培育上發(fā)力。

4、隨著內(nèi)部管理和市場(chǎng)運(yùn)作持續(xù)改善，長(zhǎng)期潛力有望進(jìn)一步釋放：伴隨本輪行業(yè)復(fù)蘇和國(guó)改紅利，汾酒在營(yíng)銷和發(fā)展上已取得根本性突破;去年年底，公司推出股權(quán)計(jì)劃，進(jìn)一步加大員工激勵(lì)力度。但連續(xù)高增長(zhǎng)后，未來(lái)三年公司將進(jìn)入“穩(wěn)中求進(jìn)”的穩(wěn)健發(fā)展期，策略逐步向“拔中高、控底部”轉(zhuǎn)變，著重結(jié)構(gòu)升級(jí)。由于汾酒具備較強(qiáng)的品牌力和消費(fèi)基礎(chǔ)，隨著內(nèi)部管理和市場(chǎng)化運(yùn)作的持續(xù)優(yōu)化，公司經(jīng)營(yíng)潛力仍有進(jìn)一步釋放空間，繼續(xù)看好。

5、盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)19-21年EPS分別為2.26/2.91/3.61元，對(duì)應(yīng)PE39/30/24倍，由于公司品牌優(yōu)勢(shì)突出，具備全國(guó)化發(fā)展?jié)摿Γ�長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間大，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)!

6、風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇致費(fèi)用提升，影響利潤(rùn);(2)省外拓展及動(dòng)銷情況不及預(yù)期;(3)經(jīng)濟(jì)大幅波動(dòng)致使高端白酒價(jià)格下滑，擠壓青花需求;(4)食品安全風(fēng)險(xiǎn)。