洋河股份:市場擔(dān)憂過度 增長勢頭改善

洋河股份的股價在7月初達到今年以來的高點后下挫了14%(深證300指數(shù)下跌0.2%)。我們認(rèn)為股價回調(diào)過度,并重申對該股的買入評級,12個月新目標(biāo)價格為人民幣84.45元,隱含27%的上行空間。

潛在影響：

我們將該股最近的疲弱表現(xiàn)歸因于兩點:(1)投資者對2016年上半年公司總部所在的江蘇省市場的銷售下降感到擔(dān)憂,而我們認(rèn)為其原因在于對地方政府的“禁酒令”更加嚴(yán)格以及公司清理庫存。(2)前五大股東之一南通綜藝轉(zhuǎn)讓股份(季報顯示,持股比例從2015年底的4.56%減至2016年二季度末的4.19%)。

但我們認(rèn)為市場下挫過度,并預(yù)計未來幾個月里基本面和推動因素將改善:(1)鑒于去庫存已于7月份結(jié)束,2016年下半年江蘇省市場的增長勢頭應(yīng)會恢復(fù)。根據(jù)管理層的指引,公司仍預(yù)計2016年江蘇省市場的銷售額以個位數(shù)低端的速度增長(占總銷售額的55%左右)。(2)高端品牌夢之藍(銷售額占比約18%)2016年前四個月的增速超過30%,得益于高端市場整體復(fù)蘇。(3)江蘇省以外市場穩(wěn)步擴張:2015年以來“新江蘇”市場戰(zhàn)略一直穩(wěn)步進展,這些市場對2016年上半年收入的貢獻為43%(2015年為40%)。我們預(yù)計有力的執(zhí)行將繼續(xù)推動收入增長(預(yù)計2016年增長25%,2017年增長20%),并為進一步全國擴張奠定基礎(chǔ)。(4)2016年上半年資本開支同比下降25%至人民幣3.59億元,表明產(chǎn)能擴張逐步放緩。我們預(yù)計未來幾年內(nèi)洋河股份的資本開支將保持在穩(wěn)定水平,令自由現(xiàn)金流增加,并帶來提高股息支付率的空間。

估值：

我們將2016-20年每股盈利預(yù)測微調(diào)了0.2-0.6%,以體現(xiàn)資本開支下降的因素。

因此我們將12個月目標(biāo)價格上調(diào)0.6%至人民幣84.45元,仍基于18倍的市盈率乘以2020年預(yù)期每股盈利人民幣6.55元(原為6.51元),并以8.7%的股權(quán)成本貼現(xiàn)回2016年。

主要風(fēng)險：

行業(yè)復(fù)蘇慢于預(yù)期;費用高于預(yù)期。