茅臺：直營占比提升有望驅(qū)動利潤增長

事件

根據(jù)酒業(yè)家報道，國酒茅臺營銷有限公司近日下發(fā)《關(guān)于貴州茅臺酒部分紀(jì)念產(chǎn)品銷售的通知》，公司將按合同量大小對專賣店和特約經(jīng)銷商一次性限量投放生肖酒和精品酒。其中，生肖酒投放產(chǎn)品為53度500ml和375ml的戊戌狗年茅臺酒，最高配售標(biāo)準(zhǔn)為50噸及以上的經(jīng)銷商可配給130件，經(jīng)銷商可在配售標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)自行選購;精品酒配售件數(shù)更多，50噸及以上的經(jīng)銷商可配給250件。據(jù)悉，本次配售的產(chǎn)品均不占用本年度茅臺酒合同計劃。

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核心觀點

非標(biāo)茅臺酒投放量增加，助力四季度業(yè)績完成。受去年同期基數(shù)較高、發(fā)貨節(jié)奏控制和經(jīng)銷商計劃執(zhí)行放緩等因素影響，公司三季度業(yè)績增速有所放緩。在普飛供給短缺背景下，公司此次生肖酒及精品酒投放量較大，有望穩(wěn)定12月發(fā)貨量，帶動銷量和整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，緩解四季度銷售壓力，幫助實現(xiàn)全年業(yè)績目標(biāo)。我們預(yù)計在生肖酒加大投放后，受供給增加影響，短期內(nèi)狗茅價格將有所松動;由于生肖酒、精品酒價位更高，消費人群和普飛有一定差異，考慮到普飛目前需求仍較為旺盛且產(chǎn)量不足，批價預(yù)計影響不大，符合公司穩(wěn)價目標(biāo)。此外，由于非標(biāo)產(chǎn)品陳年基酒占比更高，我們判斷增加非標(biāo)投放對普飛基酒供應(yīng)的擠出效應(yīng)有限，19年普飛供給量預(yù)計維穩(wěn)。

短期無提價催化情形下，明年非標(biāo)放量驅(qū)動收入提升，直營和云商銷售帶動利潤增長。從價格端看，公司已明確短期內(nèi)不提價政策，我們判斷明年噸價提升的主要驅(qū)動力在于非標(biāo)產(chǎn)品放量帶動的結(jié)構(gòu)升級效應(yīng);從量上看，生肖酒、年份酒等迅速走量有望為公司打開新的增長空間。此外，未來公司將進一步提高專賣店和專柜等直營渠道比重，直營占比提升將使部分經(jīng)銷商利潤轉(zhuǎn)移至公司，以此實現(xiàn)公司利潤增長。放眼長期邏輯，茅臺是獨一無二的酒類賣方市場，消費、投資、收藏屬性兼?zhèn)洌瑥妱诺氖袌鲂枨笥型�持續(xù)。

財務(wù)預(yù)測與投資建議

我們維持前次盈利預(yù)測，預(yù)測公司18-20年每股收益分別為27.57、31.39、36.84元，維持給予公司18年26倍市盈率，對應(yīng)目標(biāo)價為716.82元，維持買入評級。

風(fēng)險提示

基酒產(chǎn)能不足的風(fēng)險、社會庫存增多風(fēng)險、環(huán)境惡化風(fēng)險。