方正觀點

1、整體概覽：19Q3食品飲料板塊延續(xù)增長態(tài)勢，前三季度收入和利潤增速分別為13.9%和20.1%，其中Q3收入利潤增速分別為13.7%和17.2%，增速分別與Q2(13.2%和18.6%)基本持平。相較于18年前三季度的增速(14.2%和24%)，行業(yè)收入增速基本持平，利潤增速有所下降，主要原因是白酒板塊更加分化，同時行業(yè)在基數(shù)逐漸抬升的情況下恢復正常增速。

2、白酒增速在高基數(shù)下自然回落，優(yōu)質一二線龍頭仍保持穩(wěn)健增長：三季度白酒板塊收入/凈利潤分別達到了518.3億元/187.1億元，增速分別為12.4%/16.5%，增速環(huán)比Q1、Q2有所下降。若扣除茅臺和洋河，白酒板塊Q3收入和利潤增速分別為21.4%/31.3%，仍然保持較高的增速水平。行業(yè)增速有所回落的原因一方面，行業(yè)基數(shù)變大后，增長速度自然回落;另一方面，部分龍頭企業(yè)如洋河、口子窖等經(jīng)營進入調整期，三季度業(yè)績下滑對整體形成拖累。未來行業(yè)發(fā)展將對企業(yè)經(jīng)營提出更高要求，在價位升級和品牌集中的大背景下，唯有品牌和渠道兼具的一二線龍頭仍將獲得3-5年以上持續(xù)性的穩(wěn)健增長。

3、季度業(yè)績波動不代表趨勢拐點，部分超跌股值得重點關注，高端次高端核心趨勢不變，明年業(yè)績確定性強：行業(yè)結構分化進一步加劇，高端和次高端仍是行業(yè)大趨勢。19Q3收入增速：高端(+18%)>三線次高端(+14%)>區(qū)域酒企(+12%)>區(qū)域龍頭次高端(-3%)。區(qū)域次高端收入利潤負增長，主要是權重較大的公司洋河股份進入調整期，未來一兩個季度會見到調整成效;其次口子窖也因調整進度不達預期以及新品發(fā)貨因素，收入利潤出現(xiàn)負增長，但公司連續(xù)三年單季度業(yè)績大幅波動，目前低估值已反應過度悲觀預期，預計全年任務完成問題不大;汾酒、古井、今世緣業(yè)績進入趨勢上升通道，未來增速會繼續(xù)保持或加速;高端白酒需求仍然健康，三季度連續(xù)保持穩(wěn)健增長，預計明年業(yè)績增速仍會維持20%上下。從中長期角度看，次高端成長已成為行業(yè)大趨勢，優(yōu)質區(qū)域龍頭仍是布局首選，通過連續(xù)幾年培育，部分企業(yè)已在其核心市場中完成次高端的占位，未來隨著產(chǎn)品持續(xù)放量，將繼續(xù)帶動公司業(yè)績穩(wěn)健增長，周期波動明顯減弱，強者恒強。而對于部分處于積極調整期的二線龍頭企業(yè)(如洋河、口子窖等)，建議緊密跟蹤其基本面變化情況，當調整進入尾聲、基本面有反轉跡象時，預計會有較大的估值修復空間。

4、大眾品業(yè)績繼續(xù)分化，細分龍頭強者恒強:非白酒板塊，1-9月收入和利潤增速分別為12.4%和12.7%，其中三季度為14.8%和14.2%，收入增速回升，主要是受益于豬價上漲，收入權重大的肉制品板塊Q3整體收入增速達到39%。三季度行業(yè)繼續(xù)分化，細分龍頭公司大多表現(xiàn)穩(wěn)健，優(yōu)勢持續(xù)擴大。其中，調味品領域海天味業(yè)、中炬高新穩(wěn)增長，涪陵榨菜與安琪酵母略有改善;乳制品中伊利股份利潤增速超預期，且未來隨著原奶供給緊缺，行業(yè)競爭有望放緩。肉制品中雙匯發(fā)展利潤超預期，四季度豬價可能繼續(xù)上漲，凍肉庫存變現(xiàn)繼續(xù)貢獻利潤;食品綜合中，洽洽食品、安井食品、絕味食品業(yè)績持續(xù)強勁，業(yè)績超市場預期，桃李面包受產(chǎn)能限制以及費用加大，低于預期;軟飲料中，百潤股份連續(xù)三個季度超預期，微醺對整體收入貢獻加大;啤酒板塊，受天氣與庫存消化三季度整體銷量放緩，增值稅紅利與結構升級持續(xù)提高業(yè)績彈性。

5、展望未來：分化進一步加劇，淡季行業(yè)修整是布局良機：白酒、調味品、乳制品等龍頭公司將繼續(xù)受益于消費升級和消費者品牌意識的提升，持續(xù)贏得超越行業(yè)整體增速的業(yè)績。近期板塊走勢類似于去年同期，雖然三季報大部分白酒公司業(yè)績反饋平穩(wěn)，但是渠道調研各品牌反饋問題較多(比如五糧液批價、古井庫存、洋河調整等)，這些都是企業(yè)市場運行中正常的波動，不會是向下的拐點。我們認為白酒需求穩(wěn)健，板塊今年以來漲幅大，目前淡季正常休整，但行業(yè)趨勢一直平穩(wěn)向上，預計明年高端會繼續(xù)保持20%左右業(yè)績增長，區(qū)域龍頭20%-30%增長，短期情緒波動影響，部分個股已經(jīng)超跌，對應今年估值不足20倍，空間打開。

6、推薦個股：貴州茅臺、古井貢酒、今世緣、口子窖、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份、百潤股份、安井食品、洽洽食品、中炬高新等。

7、風險提示：宏觀經(jīng)濟波動導致消費升級速度受阻;國家行業(yè)政策變化;行業(yè)發(fā)生食品安全事件等。