事件描述

10月29日公司披露三季報(bào)，前三季度營(yíng)收210.98億元，同比+0.6%;歸母凈利潤(rùn)71.46億元，同比+1.5%;扣非后凈利潤(rùn)65.47億元，同比+0.1%。

方正觀點(diǎn)

1、三季報(bào)低于預(yù)期，營(yíng)銷調(diào)整引發(fā)業(yè)績(jī)下滑：Q3單季度收入50.99億元，同比-20.6%;歸母凈利潤(rùn)15.65億元，同比-23.1%;扣非后凈利潤(rùn)13.38億元，同比-27.8%，低于市場(chǎng)預(yù)期。這主要是公司調(diào)研發(fā)現(xiàn)二季度短時(shí)間控貨并未達(dá)到預(yù)期目的，針對(duì)自身渠道庫(kù)存高，市場(chǎng)秩序，廠商關(guān)系等多方面問題進(jìn)行一系列調(diào)整，中秋繼續(xù)控貨挺價(jià)，導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯下滑。經(jīng)過公司多方面努力，目前公司渠道庫(kù)存有所降低，海天夢(mèng)等產(chǎn)品價(jià)格快速回升，新型廠商關(guān)系也在積極推進(jìn)之中。此次調(diào)整從根本上解決公司過去發(fā)展中遺留問題，明年有望結(jié)束調(diào)整，重新恢復(fù)到持續(xù)，健康的發(fā)展道路上。

2、調(diào)整中投入加大，短期拉低盈利：Q3單季公司凈利潤(rùn)率下降0.93pct至30.7%，其中毛利率下降2.57pct，影響較大，這主要是因?yàn)楣�司轉(zhuǎn)型調(diào)整中，為了解決歷史遺留問題，給予渠道折扣較多。而且收入基數(shù)降低以及投入相對(duì)支出增加，三季度銷售費(fèi)用率也提升5.05pct;同時(shí)，稅金及附加占營(yíng)收比重下降6.26pct，公允價(jià)值變動(dòng)凈收益占營(yíng)收比重增加1.73pct，抵補(bǔ)部分盈利下降影響。短期來看，公司為了成功轉(zhuǎn)型，解決歷史問題，一段時(shí)間內(nèi)營(yíng)銷投入仍保持較高水平。未來公司重回良性增長(zhǎng)狀態(tài)，費(fèi)用投入將恢復(fù)穩(wěn)態(tài)，盈利仍能重新回升。

3、積極回購(gòu)用于激勵(lì)，為長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展提供內(nèi)生動(dòng)力：公司計(jì)劃使用自有資金10-15億元，以集中競(jìng)價(jià)方式回購(gòu)社會(huì)公眾股，回購(gòu)價(jià)格上限為135元/股，所購(gòu)股份將全部用于對(duì)核心骨干員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃。公司2006年實(shí)現(xiàn)國(guó)改，員工持股，但是后續(xù)伴隨公司成長(zhǎng)起來的核心骨干并無股份。此次回購(gòu)激勵(lì)不僅完善公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，充分調(diào)動(dòng)核心骨干積極性，提高內(nèi)部凝聚力和競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)公司長(zhǎng)期健康發(fā)展，也能增強(qiáng)市場(chǎng)信心。

4、綜合實(shí)力強(qiáng)勁的白酒龍頭，營(yíng)銷調(diào)整過后有望迎來再次發(fā)力：作為白酒行業(yè)第三大龍頭，公司在產(chǎn)品品質(zhì)，品牌影響力，全國(guó)市場(chǎng)覆蓋，人才隊(duì)伍建設(shè)以及管理機(jī)制等多方面均處于領(lǐng)先水平，這是過去十多年快速發(fā)展中積累與沉淀的優(yōu)良品質(zhì)，也是公司轉(zhuǎn)型調(diào)整成功的基石。公司此次調(diào)整力度大，信念堅(jiān)決，順應(yīng)新的發(fā)展需求，未來將繼續(xù)沿著次高端升級(jí)路線，推動(dòng)夢(mèng)系列等升級(jí)產(chǎn)品的快速發(fā)展，助推公司重新回到良性發(fā)展?fàn)顟B(tài)。

5、盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司19-21年EPS分別為5.38/5.98/7.08元，對(duì)應(yīng)PE分別為20/18/15倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

6、風(fēng)險(xiǎn)提示：1)行業(yè)趨勢(shì)下，次高端加速升級(jí)，公司主導(dǎo)價(jià)位產(chǎn)品增速放緩?fù)侠壅�體業(yè)績(jī);2)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局加劇導(dǎo)致費(fèi)用上升，影響凈利潤(rùn)表現(xiàn);3)夢(mèng)之藍(lán)目前聚焦省內(nèi)市場(chǎng)，省外市場(chǎng)擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期;4)營(yíng)銷調(diào)整進(jìn)度低于預(yù)期;5)食品安全問題等。