業績總結：公司2018年前三季度實現收入21.4億元，同比+45%，歸母凈利潤4.6億元，同比+90%;其中18Q3實現收入8.0億元，同比+27%，歸母凈利潤2.0億元，同比+52%;收入符合預期，利潤略超預期。

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經濟和消費下行+競爭加劇，18Q3增速有所放緩，但區域差異較大。18Q2以來經濟增速下行，消費意愿減弱;同時，白酒行業經過2-3年景氣上行，目前面臨一定壓力：價：高端酒持續快速漲價、次高端短而平快節奏調價，短期內價格面臨天花板;量：名酒渠道滲透率提升、消費不景氣，增速放緩態勢明顯。同時，渠道補庫存也告一段落，費用前置爭奪門店和消費者越發明顯，競爭加劇，尤其是18年春節之后，體現較為明顯，疊加經濟不樂觀，行業增速放緩。值得重視的是，公司增速雖然有所放緩，但各區域差異度較大，東區增速依然較為樂觀，增速達到將近60%，估計上海和浙江地區增速超過70%;中區增速有分化：湖南增速60%以上，河南增速估計在20%+;西區增速44%，估計四川增速30%左右。門店數量高速增長，18年前三季度同比+143%。分產品來看，典藏同比+36%，井臺+28%，八號+68%。值得注意的是18Q3單季度銷量增速放緩明顯，單季度銷量1919噸，同比+15%。

提價、結構升級、銷量增加及所得稅率下降帶動利潤高增長，費用投放依然處于高位。前三季度毛利率提升將近3個百分點：1、17年8月份和12月份兩次提價;2、17Q1/17Q4相繼推出典藏和菁翠，產品結構升級明顯;3、18年前三季度核心產品銷量增速34%，規模優勢凸顯。三費率增加3.5個百分點，主要是銷售費用率上升將近6個百分點至30.4%，環比略有下降，但依然維持在高位;管理費用率下降2.2個百分點;同時，所得稅率下降超過4個百分點，帶動凈利率創出本輪復蘇后的新高，18Q3單季度凈利率達到24%。

看好公司長期持續增長。1、水井坊核心產品位于次高端價格帶，增速最快，在消費持續升級大趨勢下受益最為明顯;2、成熟的商業運行模式，區域復制帶動業績高速增長。公司采用省級總代、廠家銷售人員前端對于市場和費用的把控、注重終端動銷和消費者培育的商業模式，近兩年的高速增長，證明了該模式的優越性，持續進行核心市場的復制和開拓，長期持續快速增長可期;3、費用投放更加注重長遠。高增長階段，公司加大費用投放，注重門店開拓和升級、消費者培育和體驗，更加注重長期可持續發展;4、30億元邛崍投資項目+大股東高價要約收購，側重于水井坊長期的發展和規劃。

盈利預測與評級。維持2018年盈利預測不變，但基于經濟增速放緩導致消費不景氣和行業競爭加劇，下調2019-2020年銷量收入分別至37.8億元、46.0億元，下調幅度分別為-14%、-29%;下調2019-2020年歸母凈利潤分別至9.05億元、11.24億元，下調幅度分別為-15%、-32%，調整后2018-2020年EPS分別為1.36元、1.85元、2.30元，對應動態PE分別為24倍、18倍、14倍，維持“買入”評級。

風險提示：市場開拓或不達預期;行業增速大幅放緩風險。