上周我們調研了公司總部與核心經銷商，主要信息如下：

1.三季度國窖適度控貨，目前批發價穩定在740元，渠道庫存周期大部分在1~1.5個月。公司認為這一價格在當前宏觀環境下能夠達到價和量的平衡，有利于未來2年的放量。

2.公司預計華東今年占比收入能夠達到10%以上，計劃明年啟動華南市場的拓展。公司的區域擴張速度與新市場投入力度仍然視整體收入體量和品牌影響力而定，節奏較為穩健。

3.部分成熟市場三季度國窖增長較為穩健，例如鄭州市場我們預計達到25~30%，持續性的渠道推力正在體現。

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觀點更新：

國窖營收未來三年增速20~30%較為確定，主要來自放量。公司堅定繼續下沉渠道，深度運營優勢市場，并不斷開拓新市場。充分發揮自身營銷方面的優勢，立體措施持續打造國窖品牌和培育新消費者。對提價較為謹慎，我們預期公司采取追隨策略而小幅提價，以保持與五糧液的價位檔次差距。

瀘州老窖品牌以特曲為核心的戰略正在落地，上半年特曲增速達到50%，品牌和品質優勢能夠支撐其成為一款全國性的大眾消費升級產品。但公司在中高端和大眾價位的產品陣列仍需要進一步梳理，以形成更為明確的增長引擎和品牌定位，減少品牌相互之間的損耗。

公司仍然處于費用投入期、份額搶占期，需要持續投入來對品牌和消費者進行全國化的培育，以為長遠增長打下更為堅實的基礎，我們預計未來2~3年銷售費用率保持平穩略降趨勢。

建議

維持18年預測不變，由于小幅下調19年國窖的提價和銷量預期，下調19年收入0.9%至157.82億元，下調歸母凈利潤1.6%至42.86億元，因此下調目標價1.6%至73.2元，對應18/19年33/25xPE，目標價有55%上漲空間，當前股價對應18/19年21/16xPE，維持推薦。

風險

如果經濟增速明顯放緩，國窖增長恐不達預期。