迭創(chuàng)新低之后，大盤(pán)在9月18日這個(gè)特殊的日子迎來(lái)反彈。盡管如此，上證綜指和滬深300指數(shù)年初至今下跌已經(jīng)超過(guò)18%，食品飲料板塊下跌12%，其中釀酒指數(shù)下跌超過(guò)8%。整體來(lái)講雖然仍具有極強(qiáng)防御屬性，但分化已經(jīng)非常明顯。

中秋、國(guó)慶需求旺季即將到來(lái)，食品飲料為何旺季不旺?上半場(chǎng)狂歡過(guò)后，食品飲料投資下半場(chǎng)需要關(guān)注什么?華創(chuàng)證券研究所所長(zhǎng)、食品飲料行業(yè)首席分析師，連續(xù)三年榮獲新財(cái)富最佳分析師第一名的董廣陽(yáng)，曾在今年5月份提出，需要換個(gè)思維看食品飲料了。四個(gè)月之后，董廣陽(yáng)再度發(fā)聲，詳解白酒下半場(chǎng)的邏輯與演變。(以下為路演文字整理)

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白酒投資已經(jīng)進(jìn)入下半場(chǎng)

我們剛剛開(kāi)完中期策略會(huì)，第一個(gè)我們講短期的食品飲料行業(yè)的變化。第二個(gè)就是重點(diǎn)探討一下，從中長(zhǎng)期角度怎么樣去思考布局的問(wèn)題。

簡(jiǎn)單的講，短期我們講食品飲料行業(yè)，第一個(gè)白酒大家可能繞不過(guò)去的。白酒我們認(rèn)為是進(jìn)入下半場(chǎng)的一個(gè)過(guò)程。為什么叫下半場(chǎng)呢?因?yàn)榘拙菩袠I(yè)基本上過(guò)去十年一次繁榮周期，三五年一次調(diào)整周期，那么十年基本上根據(jù)經(jīng)濟(jì)節(jié)奏走的。十年的繁榮之后，自身積累的泡沫開(kāi)始回落，自身的泡沫破滅。這十年里面中間往往都會(huì)有上下半場(chǎng)這個(gè)分別，上半場(chǎng)的一輪大幅的上漲，之后又回調(diào)，回調(diào)之后再上漲。就像1992到1995年、1996年，后來(lái)一波。2003到2007年之，2008年調(diào)整，后來(lái)2009到2012年一次上漲。這次2016到2018年，應(yīng)該說(shuō)又一次比較明顯的一個(gè)過(guò)程。

其實(shí)很簡(jiǎn)單的一個(gè)數(shù)據(jù)，大家可以看得到，就是2016年初，白酒行業(yè)是一個(gè)現(xiàn)金流量表好于利潤(rùn)表的一個(gè)過(guò)程，就是改善的過(guò)程。到2018年上半年進(jìn)入了一個(gè)現(xiàn)金流量表差于利潤(rùn)表，就利潤(rùn)表大幅好轉(zhuǎn)，現(xiàn)金流量表又開(kāi)始變差的一個(gè)過(guò)程。白酒行業(yè)的一輪相當(dāng)于說(shuō)什么?就從銷(xiāo)售端傳導(dǎo)到了利潤(rùn)表端，也就是說(shuō)從消費(fèi)者這一端，逐步傳導(dǎo)到渠道，渠道傳導(dǎo)到企業(yè)的利潤(rùn)表，這樣一個(gè)過(guò)程，算是結(jié)束了。

其實(shí)大家都知道，就是我們消費(fèi)品行業(yè)就三個(gè)端面，一個(gè)是消費(fèi)端，一個(gè)是渠道端，一個(gè)是企業(yè)端，它是一個(gè)逐步傳導(dǎo)的過(guò)程。目前來(lái)講就逐步傳導(dǎo)到了企業(yè)端，其實(shí)大家可能也知道，所謂的牛鞭效應(yīng)。就是在消費(fèi)品這一塊，有一個(gè)很明顯牛鞭效應(yīng)，消費(fèi)端的需求會(huì)逐級(jí)進(jìn)行放大或者縮小，給企業(yè)端、供應(yīng)端這個(gè)變化，這個(gè)變化逐步的傳導(dǎo)到了企業(yè)端。這個(gè)比較明顯，所以上半年從利潤(rùn)表的數(shù)據(jù)來(lái)看，行業(yè)景氣度都非常的好。利潤(rùn)表都非常棒，有些公司中報(bào)業(yè)績(jī)?nèi)匀惶幱谙蛏系淖邉?shì)之中，估計(jì)三季度仍然也不會(huì)太差，應(yīng)該是好的。無(wú)論從預(yù)收款也好，現(xiàn)金流方面，當(dāng)然利潤(rùn)表好的時(shí)候，現(xiàn)金流有一些是開(kāi)始有所回落了，尤其預(yù)收款的表現(xiàn)開(kāi)始有所回落了，也就是說(shuō)終端的需求沒(méi)有那么強(qiáng)勢(shì)，或者沒(méi)有那么再疊加更強(qiáng)的狀態(tài)了，這個(gè)是目前中報(bào)呈現(xiàn)出的一個(gè)基本情況。

在這樣一個(gè)情況下面，我們實(shí)際上看到的銷(xiāo)售端的數(shù)據(jù)，草根調(diào)研也確實(shí)看到了一些壓力，就是從5月份開(kāi)始，可能整個(gè)消費(fèi)品，無(wú)論是輕工、家電、家居，還是這些汽車(chē)，都是從5月份開(kāi)始數(shù)據(jù)變差的。

為何白酒需求不及預(yù)期

5月份我們感覺(jué)到白酒高端酒的價(jià)格，比方茅臺(tái)生肖酒，茅臺(tái)系列酒，其他一些酒的庫(kù)存開(kāi)始出現(xiàn)一些壓力，好事在就是企業(yè)都普遍出現(xiàn)了一些及時(shí)的應(yīng)對(duì)，包括企業(yè)的控貨，都是5月底、6月初，五糧液、老窖停貨，水井坊停貨，都在5月底、6月初。所以這次市場(chǎng)的反應(yīng)還是比較的迅速的，這是一個(gè)基本情況。其實(shí)5月底的數(shù)據(jù)到6月份、7月份，我們已經(jīng)在關(guān)注，因?yàn)橐灿幸恍┢髽I(yè)的朋友，實(shí)業(yè)的朋友，經(jīng)銷(xiāo)商渠道的朋友也會(huì)跟我反映，就說(shuō)有一些異常，因?yàn)榈�季不淡才是旺季的象征。一般在一個(gè)景氣銷(xiāo)售周期里面，你淡季的時(shí)候不淡，旺季的時(shí)候才會(huì)旺。淡季的時(shí)候如果淡了，就是因?yàn)槿绻�大家都預(yù)期中秋、國(guó)慶會(huì)非常好，所有的人可能在淡季的時(shí)候是趁著需求疲軟的時(shí)候，是加緊存貨的，尤其是渠道端。加緊存貨是不會(huì)反映出所謂的市場(chǎng)庫(kù)存這些問(wèn)題的。這樣旺季大家會(huì)有比較好的積極性去高價(jià)的都去賣(mài)。

所以坦白講，其實(shí)今年以來(lái)我們的策略一直是穩(wěn)成長(zhǎng)，今年一月份之后，白酒行業(yè)開(kāi)始進(jìn)入平緩成長(zhǎng)的策略。但是市場(chǎng)預(yù)期一二月份大幅下跌到悲觀過(guò)度，實(shí)際上比我們預(yù)期要悲觀，到六七月份比我們預(yù)期要樂(lè)觀。到最近股價(jià)因?yàn)橛惺袌?chǎng)的整個(gè)后周期的擔(dān)憂情況下，市場(chǎng)有所回調(diào)。但是現(xiàn)在來(lái)講，因?yàn)閷?duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂比季度以及明年的經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂比較明顯，所以導(dǎo)致大家對(duì)消費(fèi)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度傳導(dǎo)，從消費(fèi)端的變差，傳導(dǎo)到企業(yè)的利潤(rùn)表變差，這個(gè)過(guò)程還在繼續(xù)，所以就導(dǎo)致了大家擔(dān)憂后面的報(bào)表變差。但是也不知道報(bào)表變差到什么成度，在這種不確定情況下面，使得市場(chǎng)的買(mǎi)入的機(jī)構(gòu)偏少，而擔(dān)憂的機(jī)構(gòu)更多，這是基本情況。

現(xiàn)在下半年到明年上半年進(jìn)入一個(gè)回調(diào)期。基本面增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度回調(diào)期。回調(diào)一方面技術(shù)原因，一方面是需要經(jīng)濟(jì)層面的打擊的因素。在回調(diào)期以及回調(diào)期之后會(huì)是什么樣一個(gè)變化呢?我們想要就是講兩個(gè)方面，第一個(gè)增長(zhǎng)速度放大。周期當(dāng)然但是比原來(lái)平穩(wěn)增長(zhǎng)波動(dòng)要?jiǎng)×乙稽c(diǎn)，就是下回調(diào)的下落的幅度稍微大一點(diǎn)。這是一個(gè)在預(yù)期的增長(zhǎng)速度，就存小周期進(jìn)入一個(gè)尾聲，到下一個(gè)下半場(chǎng)間的一個(gè)轉(zhuǎn)折和過(guò)渡期，這個(gè)時(shí)候波動(dòng)會(huì)大一點(diǎn)，提價(jià)肯定是趨緩了。第二個(gè)拉長(zhǎng)了整個(gè)的周期，增長(zhǎng)速度，肯定都是明顯的放平。但整體來(lái)講，整個(gè)的高端酒的價(jià)格還是相對(duì)來(lái)說(shuō)比較的理性，沒(méi)有泡沫化了。在這個(gè)情況下面，向下擠壓的空間就不會(huì)特別的大。

這是一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)好的。就這是兩個(gè)好的方面，第一個(gè)價(jià)格相對(duì)理性，向下擠壓的空間不大。第二庫(kù)存相對(duì)理性，像庫(kù)存相對(duì)理性的蓄庫(kù)存的時(shí)間不會(huì)很長(zhǎng)。

那么這一輪的目前來(lái)講，企業(yè)相對(duì)來(lái)說(shuō)就相對(duì)理性，這是我們剛才講的基本觀點(diǎn)。所以總結(jié)上來(lái)講，其實(shí)就是說(shuō)這一輪白酒公司，主要的主力白酒公司規(guī)避了往年的周期性的牛鞭效應(yīng)，及時(shí)的改善了市場(chǎng)的供銷(xiāo)和庫(kù)存管理情況，所以不至于業(yè)績(jī)的大幅度的回落，小幅度的回落我覺(jué)得還是會(huì)有一些的，這是第一個(gè)判斷。第二個(gè)判斷就是行業(yè)格局是加速集中了，因?yàn)橛绕湓诮衲晗掳肽甑矫髂晟习肽陼?huì)體現(xiàn)的非常明顯，就是很多企業(yè)的費(fèi)用投入會(huì)加大。很多企業(yè)的費(fèi)用投入，尤其是老八大名酒企業(yè)有能力去投，加大費(fèi)用投入。在這個(gè)情況下面，使得有資源投入的品牌和產(chǎn)品得以繼續(xù)成長(zhǎng)，就或者說(shuō)就即使是單個(gè)網(wǎng)點(diǎn)的增長(zhǎng)，單點(diǎn)增長(zhǎng)速度是下滑的，但是他會(huì)搶奪更多的網(wǎng)點(diǎn)，使得他使得這個(gè)主要原投資產(chǎn)品總體持平或者增長(zhǎng)，但是沒(méi)有資源投入的產(chǎn)品線，就是可能會(huì)被進(jìn)一步擠壓出這種營(yíng)業(yè)酒店陳列和餐飲店的陳列，所以下半年到明年上半年大概率就是主力產(chǎn)品通過(guò)網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，而非主力產(chǎn)品普遍是出現(xiàn)零增長(zhǎng)，甚至負(fù)增長(zhǎng)。這也是我就為什么就是白酒企業(yè)下半年到明年，尤其四季度到明年，四季度到明年可能會(huì)出現(xiàn)的一個(gè)基本情況，主要是大家不樂(lè)觀的一個(gè)基本原因。

應(yīng)該用產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金思維來(lái)尋找標(biāo)的

這樣一個(gè)結(jié)果，就是投入資源的主流品牌，主流產(chǎn)品就會(huì)加速集中。這是一個(gè)基本情況，所以經(jīng)過(guò)這個(gè)之后，我們相信就是很多區(qū)域的強(qiáng)勢(shì)品牌以及民族品牌會(huì)更加強(qiáng)。那這樣的話這個(gè)行業(yè)在長(zhǎng)遠(yuǎn)之后，叫格局會(huì)進(jìn)一步向好，進(jìn)一步向好爭(zhēng)的一個(gè)慢牛的一個(gè)周期，就會(huì)進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)，即使不會(huì)高增長(zhǎng)慢牛這個(gè)增長(zhǎng)周期也會(huì)進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)。所以這個(gè)是我們這個(gè)情況基本判斷。那么這里面就主要受益的就是哪些呢?第一全國(guó)性品牌。第二區(qū)域強(qiáng)勢(shì)品牌。區(qū)域強(qiáng)勢(shì)的龍頭企業(yè)，就是有非常大的這個(gè)市場(chǎng)規(guī)模的企業(yè)，甚至像古井貢或者口子窖這樣的企業(yè)，在安徽地區(qū)實(shí)現(xiàn)了區(qū)域的格局大幅好轉(zhuǎn)，就剩兩家企業(yè)金。 享有這個(gè)市場(chǎng)之后，他們可能在全國(guó)化的這個(gè)努力上面就可以也有可能有機(jī)會(huì)去推進(jìn)。

區(qū)域白酒和低端酒龍頭收入增速加快

所以這個(gè)我們覺(jué)得是結(jié)構(gòu)性的慢牛周期，所以就短期來(lái)講，我覺(jué)得第一個(gè)就是說(shuō)預(yù)期先行的下跌先做的調(diào)整，這是一點(diǎn)。利潤(rùn)表其實(shí)還沒(méi)有明顯體現(xiàn)。第二就是對(duì)明年預(yù)測(cè)，我認(rèn)為還是出現(xiàn)會(huì)存在下調(diào)的那下調(diào)的時(shí)間點(diǎn)，大概率要到年底或者明年年初。大部分的公司應(yīng)該是這樣的。下半年三季度之后可能回落，但是這個(gè)長(zhǎng)期的經(jīng)過(guò)兩三個(gè)季度的這個(gè)調(diào)整之后，可能增速進(jìn)入一個(gè)重新的進(jìn)正常的軌道，相對(duì)低速的軌道。所以就是說(shuō)未來(lái)的龍頭的確定性優(yōu)質(zhì)屬性沒(méi)有變化，市場(chǎng)份額會(huì)進(jìn)一步提高。所以從中長(zhǎng)線角度來(lái)講，我們還是建議選擇老八大名酒里面的龍頭品牌，這是這是第一個(gè)。

當(dāng)然第二個(gè)就是我們覺(jué)得這個(gè)選擇來(lái)講，這一輪以來(lái)，從去年開(kāi)始，去年我們就講這個(gè)次高端是跟市場(chǎng)觀點(diǎn)不一樣，市場(chǎng)可能覺(jué)得需要高端就是偽命題。但我們一直覺(jué)得高端經(jīng)過(guò)類型的復(fù)蘇之后，引進(jìn)了一個(gè)新的成長(zhǎng)期。當(dāng)然這個(gè)新的成長(zhǎng)期在經(jīng)濟(jì)危機(jī)的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，因?yàn)樯虅?wù)需求比重偏高，所以它的波動(dòng)性會(huì)大一點(diǎn)。就是現(xiàn)在的估值線已經(jīng)下來(lái)了，你這個(gè)業(yè)績(jī)還沒(méi)下來(lái)，估值線下來(lái)了。這個(gè)估值對(duì)應(yīng)現(xiàn)在這個(gè)歷史的平均水平，歷史平均水平不算高，也不算特別低。目前等待的是一直到明年初的這個(gè)業(yè)績(jī)的這個(gè)下調(diào)。在這個(gè)過(guò)程中就是估值，就是讓現(xiàn)在投資者也大量去買(mǎi)入，目前來(lái)看我看也有一定的難度，畢竟?jié)q了那么多年了，可能還是需要一定時(shí)間的去修整。所以就是我們認(rèn)為就是說(shuō)其實(shí)真正的跳這個(gè)坑，可以觀察加入買(mǎi)入的這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，是我們是等待市場(chǎng)的一個(gè)預(yù)測(cè)，就做了一個(gè)比較充分的新的一期新的調(diào)整之后，我們覺(jué)得可能是一個(gè)好的買(mǎi)入的時(shí)間點(diǎn)的來(lái)臨，這個(gè)我覺(jué)得大概要到明年初了。階段性短期不排除反彈，但是反彈的空間有限，這是我們這個(gè)基本情況。

名酒主流品牌搶占渠道，費(fèi)用投入加大

所以就是新的來(lái)講，就是短期我們覺(jué)得目前前三季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速加快的，就更快的這個(gè)茅臺(tái)，順鑫可能會(huì)更強(qiáng)一些。這個(gè)會(huì)保持更好，確定性更強(qiáng)，這個(gè)業(yè)績(jī)速度更快。其實(shí)但是如果反彈的話，我們先選五糧液，洋河汾酒老窖洋河這些品種。但是就是實(shí)際上到這個(gè)階段，我們覺(jué)得應(yīng)該開(kāi)始考慮用長(zhǎng)線思維尋找標(biāo)的了。或者說(shuō)等到下半的業(yè)績(jī)是預(yù)期釋放完之后，就我們的核心建議就是這個(gè)時(shí)間點(diǎn)要用謹(jǐn)慎的假設(shè)，就是說(shuō)假設(shè)明年不增長(zhǎng)或者什么樣這種情況下去測(cè)安全邊際，這公司應(yīng)該價(jià)值在哪里?然后從產(chǎn)業(yè)的邏輯去看，公司價(jià)值就是什么?就是用產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金這種角度，從產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)角度，長(zhǎng)期的角度去看公司價(jià)值在哪里?

對(duì)比歷史，底部悲觀的時(shí)候，才是最大的機(jī)會(huì)

這是價(jià)值投資的時(shí)間點(diǎn)窗口的來(lái)臨，因?yàn)槊恳淮握嬲�的底部的悲觀的時(shí)候，其實(shí)產(chǎn)生價(jià)值投資這種悲觀，才是最大機(jī)會(huì)的來(lái)臨時(shí)期。無(wú)論是2014年、2015年，還是2008、2009年。我這個(gè)整理了2008，2009年的這個(gè)這數(shù)據(jù)和2013、2014年的數(shù)據(jù)，2012、2013年數(shù)據(jù)。2008、2009年是短期極度恐慌下的樣本，下面張圖AA里面A的凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金的增長(zhǎng)速度是2008年到2009年，2008年四季度是急速下降的，到2009年一季度的急速下降的。這個(gè)是這個(gè)外部恐慌下，就次貸危機(jī)外部恐慌下的這個(gè)樣本。2012、2013年，就是2012、2013年的這個(gè)業(yè)績(jī)是在前面高增長(zhǎng)下的這個(gè)持續(xù)的放緩，這個(gè)是行業(yè)內(nèi)部泡沫破裂帶來(lái)的這個(gè)變化。

所以就是這個(gè)就兩個(gè)不同的樣本，樣本大家可以看看，基本上就有所差異。所以一般消費(fèi)股票下跌，總是先市場(chǎng)端的預(yù)期變差，導(dǎo)致估值下跌，再帶來(lái)業(yè)績(jī)的下行進(jìn)一步確認(rèn)。再是過(guò)度悲觀的交易問(wèn)題。所以價(jià)值投資者應(yīng)該在業(yè)績(jī)確認(rèn)下差下行之后，尋找比較確定的安全邊際，或者企業(yè)應(yīng)對(duì)調(diào)整后的價(jià)值。也就是說(shuō)在2013年二季度到2014年一季度，企業(yè)端業(yè)績(jī)變差之后，到2013年三季度季度的時(shí)候，基本上企業(yè)就已經(jīng)在想盡一切辦法阻止業(yè)績(jī)下滑，就是開(kāi)始做一些內(nèi)在的這個(gè)調(diào)整了。這個(gè)調(diào)整之后，企業(yè)的價(jià)值一般會(huì)慢慢出現(xiàn)出來(lái)。所以2014年開(kāi)始，雖然企業(yè)的業(yè)績(jī)還在下滑。但是現(xiàn)金流就沒(méi)有在下滑了。這個(gè)股價(jià)也開(kāi)始逐步的回升。這就是目前，下行期時(shí)候的比較明顯特點(diǎn)。所以我們覺(jué)得在目前這個(gè)階段，短期第一個(gè)，等待業(yè)績(jī)下行的來(lái)臨。第二個(gè)，開(kāi)始尋找持續(xù)新的調(diào)整之后的對(duì)應(yīng)價(jià)值是什么?我相信到那個(gè)時(shí)候，我們消費(fèi)的資產(chǎn)仍然是非常值錢(qián)的，因?yàn)樗�至少現(xiàn)金流，屬于在新的低平臺(tái)上的現(xiàn)金流和業(yè)績(jī)的平衡狀態(tài)。

所以我覺(jué)得那個(gè)時(shí)候，它照樣有他的價(jià)值所在。所以就是說(shuō)，我們覺(jué)得應(yīng)該有這樣的心態(tài)去對(duì)待。

用格局思維看待細(xì)分品類龍頭

那么大眾品板塊，相對(duì)來(lái)說(shuō)比白酒板塊的周期性還是要弱很多。無(wú)論是2008年內(nèi)部，2013年那次就說(shuō)，其實(shí)大眾品的這抗跌性還是比較明顯的。2008年食品的里面最抗跌的是雙匯，伊利、蒙牛乳業(yè)要不是三聚氰胺事件，應(yīng)該也不至于那么差。因?yàn)楫?dāng)時(shí)業(yè)績(jī)其實(shí)前三年的業(yè)績(jī)都挺好的。所以應(yīng)該說(shuō)，食品飲料無(wú)論什么市場(chǎng)里面，除了2014年稍微差一點(diǎn)，基本上都是有機(jī)會(huì)的，熊市差一點(diǎn)的就是有大眾品，必需消費(fèi)品相對(duì)來(lái)說(shuō)抗跌一些。等到牛市或者說(shuō)價(jià)值牛市來(lái)的時(shí)候，白酒的它自相循環(huán)的高成長(zhǎng)又會(huì)來(lái)臨，因?yàn)闀?huì)有比較好的投資收益。

當(dāng)下來(lái)講，我們從5月初以來(lái)的這種，就是用格局思維來(lái)推細(xì)分品類龍頭這個(gè)策略，目前來(lái)講，還是非常有效的。細(xì)分品類龍頭，安井桃李榨菜，這些個(gè)股，包括中炬高新這些個(gè)股，都仍然是取得正的收益，而且整個(gè)市場(chǎng)是負(fù)收益非常明顯。這一點(diǎn)，我覺(jué)得這個(gè)非常有意義，確實(shí)是我們不能再簡(jiǎn)單的看成長(zhǎng)速度，來(lái)給估值定價(jià)了。還是應(yīng)該看未來(lái)3到5年成長(zhǎng)確定性和能力，去看定價(jià)。

實(shí)際上是什么呢?市場(chǎng)份額，對(duì)于高端白酒來(lái)講，市場(chǎng)份額可能并不是一個(gè)特別重要指標(biāo)。對(duì)大眾品公司來(lái)講，市場(chǎng)份額這個(gè)指標(biāo)是非常重要的，是影響估值的核心要素。其實(shí)你會(huì)看，哪怕利潤(rùn)稍微差一點(diǎn)，對(duì)大眾品的公司來(lái)講，只要它市場(chǎng)份額不斷上升，它的股價(jià)未必會(huì)跌。因?yàn)槭袌?chǎng)份額在不斷地?cái)U(kuò)大，這是很難再可逆的，只要公司不犯大的錯(cuò)誤，而且份額不斷擴(kuò)大，最后還是把利潤(rùn)會(huì)收回來(lái)的。這是一個(gè)它對(duì)策的一個(gè)邏輯所在。

盯緊緊俏品龍頭

所以，其實(shí)我們看到很多小的食品龍頭，在慢慢的成為一個(gè)主品類的行業(yè)龍頭之后，它的格局就非常穩(wěn)定，利潤(rùn)就非常穩(wěn)定的上升了，規(guī)模效應(yīng)會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn)出來(lái)。最近特別火的一本書(shū)叫做《規(guī)模》，我也學(xué)習(xí)了一下。建議大家也去看一看，一個(gè)企業(yè)做大，一個(gè)城市擴(kuò)大，一個(gè)人或者動(dòng)物的擴(kuò)大中，哪些是線性的?哪些是呈現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)的?這個(gè)非常值得研究的。所以我們覺(jué)得品類龍頭的一個(gè)特點(diǎn)就是市占率提升，定價(jià)權(quán)不斷強(qiáng)化。或者說(shuō)就算短期定價(jià)權(quán)沒(méi)有強(qiáng)化，但是能夠看得出。它在規(guī)模優(yōu)勢(shì)或者供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)上面有不斷提高的這個(gè)能力。我們看到大眾品最好是的樣一個(gè)特點(diǎn)。在起步的時(shí)候，它跟同行類去看起來(lái)并沒(méi)有太大的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，或者是它的定價(jià)權(quán)，但關(guān)鍵是公司正在構(gòu)建一種邊際遞增的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。就比方說(shuō)渠道，渠道的網(wǎng)絡(luò)比較不斷這些做密之后，它是邊際遞增的壁壘，使得它的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，它的這個(gè)這個(gè)產(chǎn)品投放效率進(jìn)一步提高，或者說(shuō)是供應(yīng)鏈，供應(yīng)鏈這一種方式，實(shí)際上這個(gè)效率會(huì)越來(lái)越高，這是一種邊際利潤(rùn)的規(guī)模效應(yīng)。

第二個(gè)就是它的產(chǎn)能布局。比方說(shuō)它在這個(gè)一個(gè)地方的工廠，到全國(guó)各地工廠的這個(gè)產(chǎn)能布局，就哪怕是水，它也是要全國(guó)各地布廠的。我們是食品飲料里面的安琪酵母也好，桃李面包也好，很多的公司都是采用這種方式，就是全國(guó)各地根據(jù)區(qū)域來(lái)建廠，這個(gè)廠在當(dāng)?shù)鼐筒粩嗟臄U(kuò)展覆蓋兩三百公里的范圍的這種供貨，所以它會(huì)跟它的供應(yīng)鏈形成協(xié)同效應(yīng)，越來(lái)越建立更強(qiáng)的這個(gè)規(guī)模效應(yīng)。而這一點(diǎn)是很多它的同行就越來(lái)越弱的。所以這點(diǎn)是我們看大眾食品龍頭公司，龍頭公司一旦確立這樣一條路線，而沒(méi)有看到同行成立的時(shí)候，我們就覺(jué)得這個(gè)公司未來(lái)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)，搶的市場(chǎng)會(huì)越來(lái)越多，利潤(rùn)率反而會(huì)越來(lái)越高。

這也是我們今年推薦安井食品的一個(gè)原因。 所以這個(gè)就成長(zhǎng)路徑就越來(lái)越清晰了。所以整體來(lái)講就是我們細(xì)分品類龍頭是這么一個(gè)比較明顯的一個(gè)特點(diǎn)。我們建議上來(lái)講就是細(xì)分品類龍頭。我覺(jué)得在這目前當(dāng)下，當(dāng)然可能市場(chǎng)來(lái)講，相對(duì)來(lái)說(shuō)市場(chǎng)估值是屬于市場(chǎng)上最高的一類。也因?yàn)樗鼈兊臉I(yè)績(jī)穩(wěn)健性，成長(zhǎng)確定性，使得它處于市場(chǎng)大家都相對(duì)抱團(tuán)的一個(gè)板塊，目前來(lái)講屬于相對(duì)估值高，但是確實(shí)是會(huì)非常抗跌的一個(gè)板塊。這短期來(lái)講，我們重點(diǎn)推薦中炬高新，然后我們覺(jué)得伊利股份，伊利股份我們相信在20塊錢(qián)左右，可能會(huì)迎來(lái)戰(zhàn)略性的買(mǎi)點(diǎn)。因?yàn)榻衲晟习肽甑娜齻�(gè)預(yù)期已經(jīng)基本落地，就三季的悲觀預(yù)期基本落地，包括對(duì)管理層的，包括對(duì)公司和蒙牛去競(jìng)爭(zhēng)的態(tài)勢(shì)，包括伊利的業(yè)績(jī)的釋放，就下行到什么水平，基本上都已經(jīng)落地了。那這個(gè)情況下面我覺(jué)得沒(méi)有更壞的信息。所以基本上我覺(jué)得在20倍以下，20倍就是22塊錢(qián)，20倍以下的時(shí)候，如果是能有機(jī)會(huì)買(mǎi)的話，那就是一個(gè)非常中長(zhǎng)線一個(gè)非常好的一個(gè)機(jī)會(huì)。一般可能半年到一年就會(huì)有比較好的收益。那其次之外，并且相對(duì)估值較低的絕味今年20多倍。第二個(gè)安井，是我們覺(jué)得今年未來(lái)幾年持續(xù)成長(zhǎng)的一個(gè)龍頭公司，主要是其實(shí)增長(zhǎng)速度并不快，就是15到20或者說(shuō)20多一點(diǎn)。但是我們能夠看得出這家公司在這個(gè)行業(yè)內(nèi)，還應(yīng)該還是對(duì)市場(chǎng)的能夠搶奪市場(chǎng)份額的能力，確實(shí)是越來(lái)越強(qiáng)，就我講的邊際優(yōu)勢(shì)遞進(jìn)的一個(gè)特點(diǎn)。

那這個(gè)情況下面我覺(jué)得還是值得關(guān)注的，雖然估值可能會(huì)，在股價(jià)會(huì)在這個(gè)位置一直平著，估值看著不算太便宜，但是在明年后年，其實(shí)我覺(jué)得是還有空間的。我們覺(jué)得三年，從我們大概二三十塊錢(qián)，30塊錢(qián)不到的位置開(kāi)始算起，我覺(jué)得到明年底翻一倍，是可以看得到的。第三個(gè)就是關(guān)注一下海天，海天這家公司是行業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的公司，長(zhǎng)線布局，可能會(huì)迎來(lái)非常好的歷史性的機(jī)會(huì)，否則，沒(méi)有行業(yè)市場(chǎng)系統(tǒng)性的調(diào)整，可能海天一直找不到好的投資機(jī)會(huì)。但是這一輪，我們覺(jué)得建議關(guān)注，海天現(xiàn)在1800億市值，如果能夠逐步的回落到一千五六百億，那我覺(jué)得是一個(gè)非常值得買(mǎi)的一個(gè)機(jī)會(huì)。因?yàn)楣�司的未�?lái)幾年，應(yīng)該能夠確保15以上收入增長(zhǎng)。20的左右的利潤(rùn)增長(zhǎng)，基本上到2024年公司規(guī)劃，應(yīng)該到四百億左右的收入水平，一百億左右的利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)的還是有3000億以上市值，所以我覺(jué)得對(duì)一些大的機(jī)構(gòu)，作為一個(gè)底倉(cāng)配置就是一個(gè)非常好的了，每年符合15%以上收益，而且非常穩(wěn)定。

這是我覺(jué)得要推薦，重點(diǎn)推薦看的。當(dāng)然這里面，其它的一些小品種，包括恒順醋業(yè)，涪陵榨菜這些。榨菜我們覺(jué)得需要消化一段時(shí)間，因?yàn)榻衲晔撬鼧I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最快的時(shí)期，也是它股價(jià)表現(xiàn)最強(qiáng)的時(shí)期。等到預(yù)期有所回落時(shí)候，我覺(jué)得可能才是一個(gè)觀察買(mǎi)點(diǎn)。恒順醋業(yè)我們覺(jué)得是在穩(wěn)步的小幅的改善，就是主要它的銷(xiāo)售體系和銷(xiāo)售產(chǎn)品線的一些小幅的改善，但是還沒(méi)有迎來(lái)一個(gè)大的變革。但至少來(lái)講就說(shuō)，小幅的改善已經(jīng)確證了，所以股價(jià)也不會(huì)有大幅的調(diào)整了。所以我覺(jué)得基本上可以逐步向好的一個(gè)，有一個(gè)逐步的價(jià)值回歸，同時(shí)有一個(gè)潛在的可能，價(jià)值大幅改善的可能性。所以我覺(jué)得也是值得關(guān)注的。