茅臺品牌力優秀，品牌價值持續提升

悠久文化、優異品質及堅定的品牌戰略塑造公司強大品牌力。在BrandFinance發布的“2018全球烈酒品牌價值50強排行榜”中，茅臺品牌價值位居白酒行業首位。同時茅臺品牌價值仍在持續提升，白酒企業曾隨著品牌授權模式的盛行產生大量貼牌產品，隨著貼牌產品的增加，產品質量參差不齊不斷稀釋品牌價值，而茅臺則堅持“133戰略”，保障茅臺品牌價值。

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堅持“133”戰略，超高端酒為另一重要收入來源

公司堅持“133”戰略及飛天茅臺、系列酒雙輪驅動的產品格局。公司在鞏固飛天茅臺的基礎上不斷拓展系列酒寬度，2018年系列酒收入占比約為11%;茅臺酒收入占比約為89%，未來系列酒銷量及噸價均有望進一步提升。此外，隨著我國奢侈品消費維持高增速，極具收藏性的非標酒有望成為公司未來另一重要收入來源。

渠道控制力強，直營占比提升

強大品牌力塑造公司強渠道。公司渠道力日益增強主因：1)公司品牌力強，品牌拉力大于渠道推力使得公司擁有話語權;2)公司渠道扁平化;3)渠道利潤高，經銷權稀缺;4)公司經銷商規模較小利于加強終端控制;5)價格管控能力提升。此外，公司有望通過提升直營占比以增厚業績、進一步控制終端售價。

首次覆蓋，給予公司“增持”評級

我們預計公司2019-2021年營業收入分別為881.7、1036.5、1188.0億元;歸屬母公司股東的凈利潤分別為429.4、510.5、592.4億元;對應2019-2021年EPS分別為34.2、40.6、47.2元/股。我們認為受益于公司產品結構不斷升級、直銷渠道比例逐步提升、品牌力不斷增強、價格體系具有競爭力，公司業績將提升明顯，給予公司29-31倍PE較為合理，對應合理股價為991-1060元，首次覆蓋給予增持評級。

風險提示：宏觀經濟下行風險、食品安全風險、高端酒景氣度下滑、渠道動銷情況不及預期。