古井貢酒：受益于消費升級,估值基本合理

2014年業(yè)績前瞻:預(yù)計收入增長3%,凈利潤下降3%

我們預(yù)計,公司14年收入增長3%,凈利潤下降3%,對應(yīng)四季度單季度收入下降3%,凈利潤與13年四季度持平。我們認為,古井貢具有受益于大眾消費升級的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和明顯強于省內(nèi)其他競爭對手的渠道掌控能力,在省內(nèi)的增速要快于競爭對手,其14年在安徽省內(nèi)的市占率為20%左右。

春節(jié)期間銷售依然維持相對較快增長,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)穩(wěn)步提升

根據(jù)我們終端調(diào)研發(fā)現(xiàn),春節(jié)期間古井銷售收入增長在20%左右,主要是依靠主力銷售區(qū)域(如合肥、河南等)增長。整體銷售結(jié)構(gòu)繼續(xù)穩(wěn)步提升,古井5年增速要快于獻禮版。我們預(yù)計一季度收入增速有望達到5-10%,維持相對較快增長。

古井未來增長依然或依靠年份原漿,規(guī)模優(yōu)勢逐步體現(xiàn)在費用率不再上升

我們認為,白酒行業(yè)未來將逐步回歸品牌和渠道,有渠道優(yōu)勢的老八大名酒品牌力將更為突出,新品已經(jīng)很難獲得超額增長。古井未來1-2年的增長主要還是來自于年份原漿,特別是獻禮和5年的增長。目前古井和口子在安徽省內(nèi)基本上形成了80-150元價格帶的二元競爭關(guān)系,古井的規(guī)模優(yōu)勢有望使得其費用率不再上升。

估值:目標價36元(原36.5元),維持“中性”評級

我們小幅下調(diào)了14-16年收入預(yù)測,預(yù)計14-16年EPS為1.20/1.35/1.53元(原1.29/1.45/1.64元)。基于瑞銀VCAM現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(WACC為9.0%),得到目標價36元,對應(yīng)14/15/16年P(guān)/E為30/27/24x。我們認為目前估值水平相對合理,維持“中性”評級。