本周白酒板塊大漲，跨年收益空間逐步兌現(xiàn)。進(jìn)入春節(jié)旺季，我們近期緊密跟蹤發(fā)貨及動(dòng)銷，前期基調(diào)平穩(wěn)，高端反饋良好，動(dòng)銷穩(wěn)健，繼續(xù)觀察節(jié)前兩周動(dòng)銷高峰期變化。確定性品種首選茅臺(tái)，當(dāng)前重點(diǎn)關(guān)注五糧液/老窖估值修復(fù)機(jī)會(huì)，繼續(xù)推薦區(qū)域龍頭今世緣/古井，關(guān)注全國(guó)化紅利釋放的汾酒買點(diǎn)。

一、渠道調(diào)研周周鮮：高端批價(jià)堅(jiān)挺，發(fā)貨符合預(yù)期

茅臺(tái)：飛天茅臺(tái)(整箱)2400-2450元，環(huán)比持平，近期茅臺(tái)與南京金鷹和河南丹尼斯等商超平臺(tái)合作落地，經(jīng)銷商渠道陸續(xù)到貨。我們預(yù)計(jì)茅臺(tái)供不應(yīng)求仍將維持，批價(jià)高位堅(jiān)挺。

五糧液：普五主要地區(qū)批價(jià)維持在920元左右，經(jīng)銷商調(diào)研反饋，春節(jié)前預(yù)計(jì)到貨30-40%，本周開始的旺季動(dòng)銷平穩(wěn)。

國(guó)窖：1573批價(jià)穩(wěn)定在780元左右，公司1月10日打款價(jià)提至850元，開始停貨挺價(jià)。

二、白酒板塊春節(jié)旺季專題一：步入旺季動(dòng)銷期，關(guān)注低估值催化機(jī)會(huì)

本周板塊大漲原因分析：基本面催化預(yù)期修復(fù)，估值回升收益空間兌現(xiàn)。本周白酒板塊上漲5.53%，古井、今世緣等區(qū)域龍頭創(chuàng)下新高，主要系春節(jié)打款節(jié)奏符合樂觀預(yù)期，同時(shí)帶動(dòng)老窖、五糧液、洋河、口子等標(biāo)的估值明顯。市場(chǎng)經(jīng)歷四個(gè)多月降預(yù)期后的估值回落，結(jié)合行業(yè)主要標(biāo)的估值與業(yè)績(jī)的匹配度，預(yù)期修復(fù)過程中，白酒板塊的跨年收益空間正逐步兌現(xiàn)。

春節(jié)發(fā)貨及動(dòng)銷反饋：前期基調(diào)平穩(wěn)，高端反饋良好，仍需觀察節(jié)前兩周動(dòng)銷高峰期變化。本周開始進(jìn)入白酒春節(jié)旺季動(dòng)銷期，整體看基調(diào)良好，高端白酒受益茅臺(tái)供需緊張，五糧液及國(guó)窖打款及發(fā)貨情況良好，目前經(jīng)銷商出貨量持平略升，但價(jià)格同比明顯提升;次高端白酒受競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，企業(yè)間分化較大;區(qū)域龍頭古井、口子等跟去年節(jié)奏持平。

板塊思考：春節(jié)行情將重新定調(diào)全年預(yù)期，重點(diǎn)關(guān)注千元價(jià)格帶估值修復(fù)機(jī)會(huì)。從近期緊密跟蹤主要酒企春節(jié)備貨及前期動(dòng)銷看，20年春節(jié)行業(yè)平穩(wěn)+分化仍將是主基調(diào)，春節(jié)銷售將重新定調(diào)全年預(yù)期，分價(jià)格帶來看，高端受益價(jià)格帶清晰，確定性依然最足，結(jié)合當(dāng)下估值和預(yù)期增速，有望繼續(xù)迎來估值修復(fù)催化。放眼全年維度，茅臺(tái)價(jià)格空間打開后，五糧液、老窖、青花郎、內(nèi)參等千元左右品牌在19年均表現(xiàn)出量?jī)r(jià)齊升，在升級(jí)和集中大背景下，20年上半年茅臺(tái)供應(yīng)量繼續(xù)緊缺，預(yù)計(jì)價(jià)格高位，留予千元價(jià)格帶足夠空間，價(jià)格回升具備超預(yù)期潛力，因此繼續(xù)看好20年千元價(jià)格帶量?jī)r(jià)齊升空間。標(biāo)的選擇上，確定性品種首選茅臺(tái)，當(dāng)下重點(diǎn)關(guān)注千元價(jià)格帶五糧液/老窖估值修復(fù)機(jī)會(huì)，繼續(xù)推薦區(qū)域龍頭今世緣/古井，汾酒處于改革紅利釋放前期，關(guān)注價(jià)值買點(diǎn)。

三、重點(diǎn)公司草根調(diào)研：春節(jié)發(fā)貨及動(dòng)銷反饋

貴州茅臺(tái)：經(jīng)銷商一季度配額款已經(jīng)打完，部分經(jīng)銷商已經(jīng)到貨1-2月份配額，預(yù)計(jì)占20%左右，少數(shù)經(jīng)銷商仍未足額發(fā)貨，預(yù)計(jì)節(jié)前陸續(xù)到貨，供需持續(xù)緊張，批價(jià)維持高位。

五糧液：發(fā)貨情況正常，目前整體到貨已經(jīng)30%，預(yù)計(jì)節(jié)前到40%，跟去年節(jié)奏類似，本周春節(jié)動(dòng)銷開始，各地情況反饋比較正常，經(jīng)銷商信心平穩(wěn)。

瀘州老窖：通過三次提價(jià)，1月10日打款價(jià)提至850元，促進(jìn)經(jīng)銷商打款，預(yù)計(jì)春節(jié)前收款比例在30%以上，重點(diǎn)區(qū)域動(dòng)銷平穩(wěn)，終端庫(kù)存不大，仍需觀察接下來一周密集動(dòng)銷期。

山西汾酒：1月預(yù)計(jì)完成全年20-25%回款，節(jié)后2-3月完成15%+，一季度完成35%-40%。公司青花發(fā)貨速度加快，當(dāng)前整體動(dòng)銷平穩(wěn)。省外青花20批價(jià)340-350，青花30批價(jià)在540-550，價(jià)格整體較為穩(wěn)定。

洋河股份：公司春節(jié)繼續(xù)執(zhí)行控量挺價(jià)政策，回款情況比去年同期略有改善(去年省內(nèi)1月15日之前渠道打款積極性不高，1月15日之后，公司加大了市場(chǎng)補(bǔ)貼和投入，打款才起來)。當(dāng)前庫(kù)存整體良性，海天庫(kù)存1.5-2個(gè)月，夢(mèng)系列庫(kù)存較低，夢(mèng)3不到1個(gè)月，夢(mèng)6庫(kù)存半個(gè)月左右。批價(jià)和終端價(jià)環(huán)比穩(wěn)定略有提升，當(dāng)前南京海之藍(lán)批價(jià)約118元，天之藍(lán)260，夢(mèng)3355-360，夢(mèng)6 490-500，終端成交價(jià)海之藍(lán)125-130，天之藍(lán)280-300，夢(mèng)3 380，夢(mèng)6540。夢(mèng)6+當(dāng)前仍處于渠道開發(fā)和鋪設(shè)階段，終端利潤(rùn)較高，渠道反饋良好，仍需觀察節(jié)前兩周動(dòng)銷密集期情況。

今世緣：經(jīng)銷商打款較為積極，預(yù)計(jì)一季度順利回款35%以上。當(dāng)前春節(jié)貨已發(fā)，經(jīng)銷商庫(kù)存偏高，但是動(dòng)銷較快，預(yù)計(jì)春節(jié)能消化掉大半。今年公司春節(jié)促銷政策相對(duì)較少，核心產(chǎn)品價(jià)格均有所提升，當(dāng)前對(duì)開批價(jià)約260-265元，四開批價(jià)約390-395元，環(huán)比小幅提升。

古井貢酒：公司當(dāng)前春節(jié)回款順利，1月23日是春節(jié)扎帳日，3月25日是一季度扎帳日，預(yù)計(jì)春節(jié)前回款比例40%+。當(dāng)前春節(jié)貨已發(fā)到經(jīng)銷商倉(cāng)庫(kù)，經(jīng)銷商庫(kù)存偏高，與去年同期差不多，當(dāng)前還未進(jìn)入動(dòng)銷高峰期，前兩年安徽省內(nèi)銷售在春節(jié)前10天才出現(xiàn)井噴式爆發(fā)，預(yù)計(jì)今年也是如此。

口子窖：公司今年春節(jié)打款比往年提前，當(dāng)前回款比例已完成全年任務(wù)30%+，經(jīng)銷商打款整體較為積極。公司促銷力度比往年多2-3個(gè)點(diǎn)，多投的費(fèi)用主要是在終端店和消費(fèi)者身上。當(dāng)前終端已經(jīng)把貨備好，春節(jié)的氛圍還沒有達(dá)到頂峰，預(yù)計(jì)下周開始會(huì)進(jìn)入春節(jié)消費(fèi)高峰。新品初夏和仲秋鋪貨較為順利，渠道利潤(rùn)高于古8和古16，終端和消費(fèi)者反饋良好。

四、重點(diǎn)公司跟蹤：恒順經(jīng)營(yíng)改善可期，桃李布局機(jī)會(huì)顯現(xiàn)

恒順醋業(yè)：蓄力發(fā)展提速，經(jīng)營(yíng)改善可期。1月10日恒順召開臨時(shí)股東大會(huì)，會(huì)上新任董事長(zhǎng)杭祝鴻總首次亮相，與投資者進(jìn)行簡(jiǎn)短交流。新董事長(zhǎng)明確了營(yíng)銷體系、產(chǎn)品體系、考核體系等關(guān)鍵問題的未來方向，整體規(guī)劃與當(dāng)前發(fā)展階段契合，期待措施落地為恒順發(fā)展提速。當(dāng)前恒順估值具有安全邊際，在新團(tuán)隊(duì)引領(lǐng)下，預(yù)計(jì)20年公司銷售增長(zhǎng)略有提速，略上調(diào)19-20年EPS預(yù)期 0.45、0.52(前次0.45、0.5)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至18元，暫維持“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)，建議加強(qiáng)對(duì)渠道、機(jī)制等方面變化的跟蹤。

桃李面包：Q4業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，估值回落中尋找布局機(jī)會(huì)。桃李發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)，Q4收入/業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)為16/1%，公司反饋，收入增長(zhǎng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低，與資產(chǎn)處置收益高基數(shù)下回落、轉(zhuǎn)債利息費(fèi)用增加、市場(chǎng)費(fèi)用投入加大均有關(guān)系。業(yè)績(jī)低于我們此前預(yù)期，但屬于季度性波動(dòng)。展望明年，雖然競(jìng)爭(zhēng)依然激烈，企業(yè)處于產(chǎn)能、市場(chǎng)發(fā)展的蓄力期，但由于行業(yè)成長(zhǎng)性較強(qiáng)，公司護(hù)城河較深，隨著新一輪股權(quán)激勵(lì)的逐步落地，員工凝聚力將更加強(qiáng)化，因此我們?nèi)匀痪S持穩(wěn)健增長(zhǎng)的判斷。此前增長(zhǎng)預(yù)期已經(jīng)有所回調(diào)，估值預(yù)期均在低位，建議在股價(jià)回落中布局，維持“強(qiáng)烈推薦—A”評(píng)級(jí)。

五、投資策略：白酒修復(fù)仍將演繹，大眾品首選乳業(yè)龍頭

白酒板塊：預(yù)期逐步修復(fù)，當(dāng)下繼續(xù)買入五糧液/老窖低估值修復(fù)。我們自12月以來連續(xù)發(fā)布專題報(bào)告，重申年底板塊布局期計(jì)劃，結(jié)合行業(yè)主要標(biāo)的估值與業(yè)績(jī)的匹配度，在預(yù)期修復(fù)過程中，白酒板塊的跨年收益空間正逐步兌現(xiàn)。本周開始進(jìn)入白酒春節(jié)旺季動(dòng)銷期，整體看基調(diào)良好，高端白酒確定性最足，動(dòng)銷情況穩(wěn)健，結(jié)合當(dāng)下估值和預(yù)期增速，五糧液和老窖有望繼續(xù)迎來估值修復(fù)催化。投資建議上，確定性品種首選茅臺(tái)，重點(diǎn)關(guān)注五糧液/老窖估值修復(fù)機(jī)會(huì)，繼續(xù)推薦區(qū)域龍頭今世緣/古井，汾酒處于改革紅利釋放前期，關(guān)注價(jià)值買點(diǎn)。

食品板塊：堅(jiān)守行業(yè)龍頭，關(guān)注經(jīng)營(yíng)改善、提價(jià)傳導(dǎo)和股權(quán)激勵(lì)。繼續(xù)首推行業(yè)龍頭，組織動(dòng)能不斷強(qiáng)化，管理邊界延伸，企業(yè)護(hù)城河仍在拓寬，繼續(xù)推薦伊利、海天、中國(guó)飛鶴等。其次，建議三條主線把握個(gè)股機(jī)會(huì)，一是管理經(jīng)營(yíng)改善品種，關(guān)注恒順;二是低預(yù)期、低估值底部修復(fù)品種，關(guān)注榨菜、桃李、中炬，三是關(guān)注股權(quán)激勵(lì)帶來的改善機(jī)會(huì)，關(guān)注好想你、安井、青啤、安琪等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求疲軟、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、成本端超預(yù)期上漲、稅率提升