白酒：護(hù)城河較寬競爭格局最好

白酒行業(yè)價格帶較寬，集中度低，隨著行業(yè)進(jìn)入成熟期，消費升級趨勢將使名優(yōu)白酒龍頭公司的集中度不斷提升。近幾年由于行業(yè)增速放緩及消費升級的原因，白酒消費逐漸向名優(yōu)白酒集中，主要名優(yōu)白酒的市場占有率逐漸提升。預(yù)計未來白酒行業(yè)整體集中度會持續(xù)提升，尤其隨著行業(yè)增速放緩，集中度提升的速度有望加快，整個行業(yè)的市場份額會進(jìn)一步向名優(yōu)白酒集中。

白酒各價位段未來競爭格局各不同，但集中度提升將是大趨勢。分價位段來看，高端和次高端白酒目前處于強者恒強格局，尤其是高端白酒，品牌壁壘最強，具備較高的提價能力，雖然有其他企業(yè)布局高端產(chǎn)品，但主要是為了提升品牌形象，實際品牌力較弱，較難搶占市場份額。因此，高端白酒具備最好的競爭格局，未來龍頭公司的集中度和盈利能力能夠得到不斷的提升。貴州茅臺、五糧液和瀘州老窖等高端白酒擁有較強的行業(yè)定價權(quán)和業(yè)績確定性，長期的利潤率能夠得到維持或不斷提升，是白酒行業(yè)投資中的首選子行業(yè)。

未來幾年，受益于高端酒漲價及消費升級，次高端酒將迎來一個量價齊升的快速增長期，管理層和體制發(fā)生重大向好變化、渠道不斷擴(kuò)張的泛全國性品牌的市占率有望提升，7大品牌有望形成更清晰的競爭格局。在次高端高增長的背景下，次高端上市公司水井坊、汾酒、沱牌舍得、酒鬼酒等有望迎來成長機(jī)會，因此次高端是白酒投資中的次優(yōu)子行業(yè)。

中低端白酒處于完全競爭格局，投資時需要甄選具有渠道優(yōu)勢的省級龍頭。由于門檻不高，參與企業(yè)眾多，競爭激烈，目前中低端白酒的集中度極低。以中端酒為例，目前份額最高的海之藍(lán)，其市占率僅為2.1%。我們預(yù)計中低端酒龍頭依然有較大的提升空間，品牌力較強的名酒系列酒會通過布局空白市場提升份額，渠道較強的省級龍頭會通過收購等方式進(jìn)入周邊市場成為泛區(qū)域龍頭，最終提升中端酒行業(yè)集中度。而低端酒由于未來市場規(guī)模收縮，具有全國化品牌及渠道優(yōu)勢的省級龍頭會不斷搶占中小企業(yè)的市場份額。因此對于中低端酒，我們認(rèn)為應(yīng)自下而上選股，在投資時應(yīng)選擇有渠道優(yōu)勢、有潛力開拓周邊市場的競爭力較強的省級龍頭，如古井貢酒、口子窖、老白干、今世緣、伊力特等。

由于白酒企業(yè)按照價位段來劃分，不同價位段的白酒企業(yè)凈利率存在顯著差異，且凈利率水平也會受到行業(yè)周期的影響，但高端酒及次高端酒擁有較強的行業(yè)定價權(quán)及業(yè)績確定性，盈利能力能夠得到維持和提高，而高端次高端的龍頭更是最大的受益者。其中高端酒龍頭貴州茅臺的凈利率水平從1998年的23.4%提升至2016年的46.1%，次高端酒龍頭洋河股份的凈利率水平從2004年的3.6%提升至2016年的33.8%。